Lumen Technologies: poche cose vanno a zero (NYSE:LUMN)

pingingz

Lumen Technologies (NYSE:LUMN), è un titolo da cui entro e esco da un po' di tempo. Quando il titolo ha avuto un rendimento massiccio e un flusso di cassa sufficiente per coprirlo, sono stato risucchiato dalla scommessa nell’intervallo di $ 10 per azione. Ho seguito Michael Burry e Scion che hanno mostrato una posizione ampia, ma temporanea, nell'azienda. Sembrava logico in quel momento. Tanti beni ma tanti debiti. Un cubetto di ghiaccio in scioglimento che è stato in grado di liquidare selettivamente asset sul mercato privato per multipli dell’EBITDA maggiori di quelli che il mercato stava pagando nel mercato azionario.

Poi si sono verificati aumenti dei tassi. Il rinnovo di ingenti somme di debito è passato dall’essere fattibile a una crisi all’orizzonte. Gli amministratori delegati sono passati da Jeff Storey a Kate Johnson. Successivamente il dividendo è stato ridotto da massivo a zed. Questa è stata la scelta giusta, a mio avviso, ma anche il motivo per uscirne con perdite minime. Ora che la società rischia la bancarotta, il margine di sicurezza sembra abbastanza grande per iniziare a rientrare.

Sconto del 96% sul massimo, questa cosa è in modalità panico. Tutti in coperta per gettarlo in mare. Penso che questo sia uno dei colpi più sorprendenti che troverai nel mercato azionario di un'azienda legittima e redditizia con risorse preziose.

Lumen è uno dei maggiori fornitori di comunicazioni. La loro attività è composta da tre parti:

"Conduciamo le nostre attività con i seguenti tre marchi:

• "Lumen", che è il nostro marchio di punta per servire i mercati aziendali e all'ingrosso

• "Quantum Fiber", che è il nostro marchio per fornire servizi basati sulla fibra a clienti residenziali e piccole imprese 5

• "CenturyLink", che è il nostro marchio di lunga data per la fornitura di servizi legacy basati su rame commercializzati in massa, gestiti per costi ed efficienza ottimali."

Century Link è il più odiato dal mercato. I servizi legacy basati sul rame sono stati considerati inutili da molti, eppure continuano a generare entrate e profitti. La rete in fibra è ciò che ha portato l’azienda nell’attuale caos, riacquistando Level 3 nel 2017 con molti debiti. Questo è proprio il carico di debito che ora minaccia di spezzare la schiena dell’azienda.

Il numero di Graham

Quando qualcosa è redditizio e viene scambiato ben al di sotto del valore contabile, mi piace vedere quanto viene scambiato al di sotto del numero di Graham, o il prezzo al quale il P/E moltiplicato per il P/B non supera 22,5. I nostri input sono i seguenti:

Anche se molte aziende impopolari non riescono mai a tornare al valore intrinseco del loro numero di Graham, il fatto che il loro prezzo sia pari solo al 20% di tale valore lascia a mio avviso un abisso di sicurezza piuttosto ampio.

Un buon indicatore della qualità del credito e della capacità di pagare i debiti è l'EBIT rispetto alla copertura degli interessi netti, in questo caso abbiamo quanto segue:

2 X riguarda il minimo indispensabile che gli istituti di credito vorrebbero vedere, e 3 X o meglio è ciò a cui Lumen dovrebbe puntare. Con le frenetiche riduzioni del debito, è una gara tra la scelta di quali asset liquidare per migliorare la loro copertura e il non rovinare l'EBIT con un margine maggiore rispetto alla riduzione degli interessi.

La correlazione tra il totale delle attività e il totale del debito a lungo termine è molto evidente. I due imitano i modelli dell'altro su questo grafico. Credo che esisterà un equilibrio, a quel punto Lumen raggiungerà una copertura degli interessi netti da parte dell'EBIT di 3 volte o migliore. A quel punto, Kate Johnson potrà concentrarsi maggiormente sulla stabilizzazione dell’attività piuttosto che sulla sua liquidazione.

La società ha passività totali pari a 34 miliardi di dollari, in netto calo rispetto al massimo di 51 miliardi di dollari del 2019. Considerando i DPI lordi e le attività correnti, abbiamo 39,6 miliardi di dollari in immobili, impianti e attrezzature lordi, oltre a 5,4 miliardi di dollari in attività correnti. Escludendo la svalutazione, il possibile valore di tutti i beni materiali potrebbe raggiungere i 45 miliardi di dollari. Se siamo più pessimisti e crediamo che il DPI sia valutato al valore patrimoniale netto, allora abbiamo circa 19,3 miliardi di dollari di valore patrimoniale più le attività correnti, ovvero circa 25 miliardi di dollari in totale.

L'ottimista che è in me dice che il precedente è più corretto per quanto riguarda le risorse. Per essere prudenti, diciamo che alla fine potrebbero essere liquidati meno i costi e le commissioni per 40 miliardi di dollari, il che lascia ancora 6 miliardi di dollari sul tavolo. La società ha attualmente una capitalizzazione di mercato di soli 1,84 miliardi di dollari. In questa ipotesi, la società verrebbe scambiata al 30% del suo valore patrimoniale netto. Pagare meno di 2/3 del valore patrimoniale di un'azienda era uno degli ultimi margini di sicurezza di Benjamin Graham. Sono dell'opinione che Lumen Technologies sia idonea, anche se siamo più pessimisti riguardo al valore di mercato degli asset durevoli dell'azienda.